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整体表现：高端酒强确定性，次高端短期承压，地产酒开门红

1）酒企营收持续增长，吨价提升为主要贡献。2022 年全国规模以上白酒企业销售收入6626.45 亿元，同增9.64%；吨价为9.87 万元/吨，同增17.1%。2）2022 年酒企整体显韧性，2023Q1 营收现分化。2022 年疫情多点散发，消费场景受损，但白酒整体韧性较强，2022 年全年收入增速排序：次高端酒＞地产酒＞高端酒，分别为24%/18%/15%。2023Q1 随着疫情放开，宴席等消费场景回补明显，终端动销加速恢复，地产酒在区域内获得较好增长，而次高端去年同期高基数且普遍以消化库存为主线，受影响较大，2023Q1 收入增速排序：地产酒＞高端酒＞次高端酒，分别为20%/17%/6%。

盈利能力：费用率总体缩窄，盈利表现显分化1）费用方面，销售费用率下降为主，2023Q1 高端酒/次高端酒/ 地产酒销售费用率分别同比-0.27pct/-

3.20pct/+0.15pct；管理费用率以小幅优化为主，2023Q1 高端酒/ 次高端酒/ 地产酒管理费用率分别同比-0.76pct/-0.46pct/-0.27pct；营业税金率多数同比提升，2023Q1 高端酒/ 次高端酒/ 地产酒营业税金率分别同比

+0.63pct/+0.12pct/-0.56pct。2）盈利方面，2022 年酒企盈利增长稳健，2023Q1 次高端盈利承压。2022 年全年归母净利增速排序： 次高端酒＞ 地产酒＞ 高端酒， 分别为39%/22%/19%。2023Q1 归母净利润增速排序：高端酒＞地产酒＞次高端酒，分别为20%/18%/14%。多数酒企毛利率及净利率提升，盈利能力向好。2023Q1 高端酒/次高端酒/地产酒毛利率分别同比+0.91pct/-0.32pct/-0.23pct，净利率分别同比+1.27pct/+2.38pct/-0.40pct。

回款情况：合同负债环比下降，现金回款较好1）合同负债方面，2023Q1 末合同负债环比下降，同比多数增长。2023Q1 末高端酒/次高端酒/地产酒合同负债分别环比 -48.74%/-26.91%/-16.65%，主要系春节旺季发货后大量确认回款所致。2）现金回款方面，2023Q1 现金回款获得较好增长，次高端仍承压。2022 年末上市酒企现金回款共3720.06亿元（同增7.76%），2023Q1 末现金回款共1145.79 亿元（同增29.14%），Q1 增长明显。2023Q1 高端酒/次高端酒/地产酒现金回款分别同比+37.41%/+5.16%/+23.75%，次高端销售回款表现分化，地产酒均呈同比提升态势。

行业评级及投资策略

高端酒受益于强品牌力与刚性需求，业绩确定性强；地产酒受益于返乡潮春节旺销，各区域消费场景恢复，基地市场稳固带来业绩韧性；次高端酒由于招商受阻、疫情下动销受限致高库存，经销商信心待恢复，承压明显。展望全年来看，五一终端动销逐步回温，婚喜宴表现亮眼，商务宴席处于复苏途中，目前多数酒企库存持续消化，经销商信心提升，预计端午前后需求小幅上扬，中秋国庆旺季需求催化明显，板块在下半年有望迎来反弹。我们继续重点推荐2+4+3 产品矩阵，即泸州老窖+五粮液+次高端四杰+老白干酒+金种子酒+今世缘，关注洋河股份和古井贡酒。

风险提示

疫情波动风险；宏观经济波动风险；推荐公司业绩不及预期的风险；行业竞争及政策变动风险；消费税或生产风险。